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王晓明:明年整个股市还有比较好的投资机会

2014-03-10 10:50:54
来源:你我贷

兴业全球(净值,档案,基金吧)基金2010年投资策略报告会今日在上海举行,图为兴业全球基金管理快乐赛车投资总监王晓明在演讲。(东方财富网陈云鹏摄)

兴业全球(净值,档案,基金吧)基金2010年投资策略报告会今日在上海举行,东方财富网作为独家网络支持媒体对此次报告会做全程直播。以下是兴业全球基金管理快乐赛车投资总监王晓明演讲摘要:

王晓明:感谢大家在今天下午参加我们的策略报告。站在09年底的时候,看目前整个宏观经济和股票市场,可能跟08年年底正好相反,因为08年年底的时候可能是政策的确定性最强的,但是整个经济的前景实际上不明朗,大家不知道危机到底怎样,甚至今年一季度结束的时候,大家对我们国家经济什么时候有个二次探底啊,到了09年年底,现在我们经济确定性达成了共识,包括政策延续性和国内内需有直接的作用,这时候对政策的不确定性担心在加强。我感觉从7、8月份以后,不管是央行的货币政策、银行的信贷等等,包括最近出台的一系列关于房地产市场调控的政策等等方面都已经反映出来,中国的股票市场跟政策的相关性非常强,往往是政策性确定最强的时候,股市反映可能更好,政策很不明朗的时候,不确定性变强的时候,对于我们2010年股票市场的投资机会不确定性也在加强。

总体来说,我认为明年整个股票市场应该还有比较好的投资机会,因为整个政策的不确定性加强,目前我们需要做一些探讨。我看法也不一定正确,我简单讲一下自己的观点。

今年8月18号我们在汤臣洲际酒店搞了一个周期的策略回顾,当时我们的判断就是觉得整体市场涨幅比较大,已经接近了长期的股票市场均衡上限,股票市场那时候如果要继续上涨就得看是否有更多钱追逐市场的趋势。我们提出一个投资策略叫自下而上,在整个防御和进攻上强调均衡。8月份以来到目前为止这段时间中,整个市场上我们看见了那些能够长期稳定成长的行业,尤其偏向消费的行业8月份以后表现得比较好,包括医药、食品饮料、白酒等,这些股票已经创出了7月初的高点。

下面我就几个观察的现象和思考给大家做一个沟通,09年开始,国家出台了一系列整个刺激经济的政策,这当中有包括加大中央财政的投资,地方政府的投资。我们也看到一些新的迹象,从投资转向消费,09年国家刺激政策的重点有一个演变的轨迹,不管是从今年的5月份我们制订了一些廉租房的保障制度,6月份扩大内需,鼓励汽车家电消费以旧换新等等,8月份我们讲国家基本药物制度的实施意见,一直到12月8号中央经济工作会议明确提出来调结构、促发展、惠民生等等,我们从过去过度以来投资要逐渐转向拉动消费的转变。

当时我们预测,全流通整个中国股票市场的重心不断下降,这是我们当时做的第一个判断,中国经济了十年左右的持续高速增长,不一定在10%,但是可能会在7到8%。中国这样的经济增速如果持续高于美国4到5个百分点,40年以后中国GDP的是多少呢?可能是美国GDP的2倍还要多,我们做过测算。这种情况下还依赖过去原有的结构,我们生产的出口卖给谁,谁有这个能力买?这是一个很大的问题。07年、08年我们已经遇到了,我们会不会遇到资源瓶颈,我们国家的资源,包括全球的资源。07年的时候,我们当时就看到了这个问题。2009的时候,我们在这方面做了很多文章。关心我们基金的,我们在市场结构做了很大改变,我们重点持有一些医药的股票,重点持有一些消费的股票,像恒瑞、双汇等等都是我们过去一年拿得比较大的股票,这个角度也反映我们思路的改变。

2010年我们政策中心会继续延续这个方向调整,我们国家越来越强调自主创新,过去的十几年,中国企业真正成为全球性的企业还没有很多,可能已经有几家企业在全球范围内每年投在研发上的费用占销售收入的比重很高,全球范围之内具有核心竞争力,这样的企业还不是很多。政府也强调企业要加强自主创新,培育新的增长点。

投资和消费上,2003年以后,我们国内的消费已经明显提速。到2008年,即使考虑比较高的通胀,给这个民意通胀扣除以后,国内零售商品销售增长速度也是比较快。今年超过我们预期的不是投资对经济拉动那么强劲,而是政府稍微采取了一些措施,国内的汽车消费、住房消费、家电消费很快就起来了,中国的经济在这一轮经济危机中之所以具有这么强的抗激荡能力跟我们国内的消费内需是息息相关的。消费来说已经明显加速,两三年的眼光来看,消费对经济的拉动作用也不能抱有太大的期望,因为消费增速还很难在短期中替代投资成为拉动GDP的主要推手。

中国的经济想长期获得持续稳定增长,一定要把国内内需启动起来,怎样启动内需消费,这里面我们不做特别多的探讨,但是我们从数据上看见的中国在过去十年中,投资边际效应逐渐的递减。按照国家信息中心的数据,09年上半年中国投资效果的基数达到13年来的最低值,比1999年还要低。自2001年以来,产出/信贷比(信贷生产率)逐步降低,大致从7倍以上下降到5倍左右,2009年现代生产率将降低到3倍左右。

中国的房地产具有越来越强的金融属性,今年年初以来,基金总的规模年初2万多亿,现在规模还是2万多亿。整个资金管理规模2.3万亿。基金总的规模没有发生大的变化。说明目前市场一些投资结构在发生变化。我们理解2009年的房地产市场为什么涨这么多,可能跟背后最底层居民的理财结构发生变化有关。经过2008年股票市场巨幅下跌,2009年一些高净值的人更愿意将资产配置在房地产市场上来。房地产市场2008年第三四季度有点回调,但很快在今年一季度开始恢复,甚至到了年底已经又创新高,这里面很重要的因数,和居民理财结构发生变化,通胀预期下面加速大家将财富更多配置在房地产上面来。

观察房产现在来看,先量后价,和股票是一样的,如果价格快速上涨的时候,可能就意味着一个短期拐点要来临,从11月份开始,房地产价格全国平均的数值上涨这么快,我们已经开始有了比较强的担心。从房价持续的高起,效果非常明显,长期抑制消费,这么多年来我们消费始终不温不火。

房价持续高企俄国非常明显:一是长期抑制消费,二是阻碍了中国城市化的进程,三是对私人投资挤出效应也很明显,不光是私人做这样的财富分配,很多企业也在做这样的财富分配。四是加剧贫富差距。五是泡沫一旦破灭,后果带来的金融风险以及连锁反应。用供求关系分析,曲线性非常大,中国供求关系的分析房地产也好,还是分析股票市场也好,从观察的现象来讲都不那么可靠,当中最根本的原因就是很难就总体的供给需求大现状作出一个清晰的判断。08年底,大家分析各个曾经房地产销售数据的时候,我们觉得很多地方要消耗24个月甚至30个月,但是现在很多地方面临无房可卖。08年底对房地产市场的恐慌是不理性的话,09年年底对整个房地产市场的乐观恐怕也不那么理性。

从大城市的房价收入比已经超过2007年的峰值,这是北京、上海、深圳和全国性住宅均价和房价收入比较(图示),这是统计的两年数据。最近几年看,房价收入增长超过了居民的可支配收入增长。全国居民可支配收入增长在12、13,但是两年全国平均房价上涨比例高得多。

国泰君安的李迅雷说美国持有房地产总市值跟GDP的比较,比值是250%,现在我们的水平是怎样的?现在已经到了80%的水平,甚至到了GDP的260、270%,李迅伟(音)统计数据已经到了300。这也从另一个层面提醒我们,我们房价上涨已经开始累计泡沫,这是关于房产的问题。2010年的时候,一些不确定因素也会来自于这个层面。

2010年整个政策中心将摇摆于增长和通胀之间,现在政策不确定性会不断加强,首先讲一个通胀的问题,通胀是表现为货币现象,大量的货币投放以后,政府不及早采取措施,通胀出现是早晚的问题,年初的时候,大家过多追逐资源品,黄金、石油价格开始出现恢复,股票市场、房地产都出现了恢复。所有的现象背后都是货币的问题,2009年政府投放了这么多的信贷以后,如果不及时的作出一些相应举措,2010年的通胀很有可能超过我们的预期。总体来说,我们判断还是在合理的范围之内。

2010年整个政策收紧在相当程度上会发生,这种政策的变化将对整个股票市场产生比较大的影响。2009年年底的时候,整个市场似乎已经成为共识的判断,一是觉得中国经济会进入新一轮的上涨周期。二是觉得企业的盈利增速在2010年比较快,有25到30%的增速。三是流动性会前松后紧,银行的投放一贯如此。总体2010年流动性宽松的局面将持续一段时间,整个观点来说,我并不完全否认这个逻辑的合理性。这几个因素依然还是支撑我们对2010年有一个比较乐观判断的因素之一,但是针对每个问题我们可能都有一些担忧,第一个,关于中国经济进入新一轮增长周期,会不会在2010年和2011年受制于外需和投资不可拉动的持续性,我们经济会出现一定程度的回落,2010年对这个问题的担心没有这么强,但2011和2012年会比较强,3到5年眼光来看,中国经济不可能维持那么高的增速,从10%下降到7%和8%是比较合理的结果,否则背后累计的风险越来越大。如果我们国家真的想做调结构,最终也会导致这样的局面出现,政府能否承受说调整过程中带来很多问题,跟经济增长长期的目标和短期中带来一些阵痛,这个问题能否协调好。

明年企业利润增长达到25%我们认为依然可能,问题在于明年增速达到25%到30%以后,上市公司总体的ROE水平基本上又回到了07年的水平。07年大约在17%左右,明年是30%的利润增速的话就回到16%多的水平。我们的利润水平又将回到历史高位,这样的现象能否长期持续,这是一个问题。

流动性前松后紧的问题,从银行本身来讲有很强的动力,最近我们看到整个央行的政策说的基调发生一些变化,强调明年信贷投放要均衡投放,均衡投放和适度宽松都是非常具有艺术性的次于,均衡投放的话,明年就不是我们所说的前松后紧的现象,这也是比较大的变素之一。

M1的增速来看,最近M1的增速已经达到了一个顶点,未来M1增速可能速度会降下来,但是总体来说,流动性依然还是比较乐观。整个股票市场,或者整个资产市场,资产价格的变化,M1关系的联动度非常紧密。明年M2增速会出现回落,按照目前大体的估计在20%不到的水平。整个资金的流动性和2009年发生了比较明显的变化,明年M2增速达到20%,通胀又抑制不起来,民营GDP达到11、12,两者之间的差异就会降到个位数,如果降到那个水平上面,整个社会范围的流动性肯定不像今年那么宽松。

2006年10月份以后持续存在了相当长时间,2006年以后,2007年整个证券市场涨幅还是非常惊人,现在很多人拿2010年会不会像07年,总体观点来看,从目前趋势来讲,跟06年年底的状态变化越来越像。大家直接反映来讲,存款的活期化意向越来越强,活期款的增速远远快于定期存款的增速,存款的活期化比例在贷款中比例不断提高,已经快要接近07年的水平,这个水平伴随的是资产价格快速上扬。目前阶段和07年还是有差别的。流通市值12月15号已经到了15万亿的水平,和07年还是有很多变化,我们宏观环境也是在发生变化。

策略上讲我们提出的主题方向和中期时候提的基本观点差别不大。未来半年股市上涨的驱动因素,将从流动性驱动转向业绩驱动。08年第四季度主要是基于政策预期。当时我们的银行信贷投放还没有开始,四万亿政府已经制订了强有力的经济增长措施。那个阶段的投资机会主要集中在水泥、建材、机械。09年一季度流动性开始起作用,很多小的股票市值比较小率先反弹。09年一季度是流动性驱动为主。09年二季度流动性的驱动因素依然还是非常关键,尤其是整个五六月份的信贷投放依然给了市场比较强的信心。这个过程中,很多行业已经开始复苏,包括地产、汽车,工业的很多行业。这段时间典型代表是地产股票、汽车股票表现比较好。到了2009年8月份以后,流动性逐渐开始在减弱,这段时间,整个业绩的驱动性逐渐在上升,2009年8月份,医药、消费品、家电、零售,从更长的周期来看,它的业绩增长比较确定的行业表现比较好。从我们在2009年第四季度开始看,从对整个业绩驱动的因素作用会进一步增强。

未来投资策略上,我们会更多关注业绩成长性比较好的,更长周期中,业绩成长比较稳定的行业和公司。对医药、食品饮料、金融、钢铁、化工、节能减排、军工等等很多行业我们依然有很好的预期,有很多行业会受益于经济进一步增速的提升。我们最近已经看到了很多化工企业的生产利用率开始提高,化工品的价格逐渐上涨。这些行业会受益于需求复苏、产品价格上涨,也会带来很好的投资机会。

市场估值水平上,08年中期我们做了这个图表,现在更新了一下,09年12月11号的时候,整个证券市场A股市值总体估值水平在23倍左右,剔除掉金融企业和石油加工行业,整个估值水平33倍,这个33倍是09年的动态。如果剔除掉金融、石油石化本身的估值水平往上升的空间并不是那么大,除非这些企业在2010年证明给大家看,我业绩的增速非常快。整体上是合理的,结构的泡沫非常明显。创业板中,整体估值的泡沫毫无疑问,2010年过去了,你会发现很多股票完全不赚钱,这是完全有可能性,因为目前整个结构性泡沫比较明显。大盘股平均市盈率大概是小盘股和中小盘古市盈率的40%左右,这是一个比值的关系。2010年会不会出现风格转换的契机,如果出现这个转换契机,股指期货是很重要的点火手。大盘股在2010年的投资机会很显然比小盘股好,只是风格转换需要很多的因素,盘中也做了两天这样的反弹,但是风格始终没有转换过来。股票来说,便宜是硬道理。风格转换在2010年是完全有可能的。

2010年投资策略探讨:守正出奇、攻守相济。2010年宏观微观的不确定性加大,便宜是硬道理,横向纵向比较被低估,估值考虑长期增长存在溢价空间。

要考虑中长期受益于宏观经济结构调整的行业,关注区域经济主题、消费主题、长周期行业,像军工、节能减排。关注自主创新类企业,像通信、3G增值服务、传媒。

2010年简单追逐趋势可能会挣不到钱,股票本身的上涨空间没有那么大,如果已经掌握20%,这个时候觉得趋势已经确立了,你再真正去,可能真正给你留下的油水没有那么多,一不留神又出现调整,这时候保存下来的胜利果实可能没有那么多。

2010年要想获得比较好的投资回报,可能要比别人快那么小半步,比别人预先看到这样的机会小半步,不能等到价格趋势已经出来了再做这样的考虑,最近银行股大家都在说存量供应的问题,融资等等,但是我们看到整个市盈率估值水平可能处于历史的最低水平,某一个时段中反而有比较好的机会,等到银行股涨到15%、20%的时候你再追,可能留下的空间也不会那么大。

我们认为长期具有增长持续性的消费类的股票作为持仓的底仓,2010年这些股票基本也不会发生大的变化,站在长期的范围内,对这些股票我们具有信心,2010年防御和进攻要保持一个平衡。最近有一个倾向,大家认为消费是未来的方向,消费的股票再贵也不要近,我拿着它短期内套,长期也没有问题,这个观点我也认同。历史统计来看,真正给投资者带来回报的股票往往是跟消费者相关的股票,过去几年钢铁股票起起落落,当中提供了波段的机会,但是长远来看回报远远不如消费类的股票。

2010年防御和进攻的板块要保持平衡,长期消费是大方向,2010年这些消费类的股票很多东西已经包含在股价当中,现在估值水平也没有那么便宜,站在这个基础上看,我们觉得很多周期性比较强的板块,比如银行、房地产某种意义上讲,它可能给你带来的机会并不见得比防御型得更好。最近大家对房地产股票悲观的看法比较多,我翻了翻,某种意义上讲,明年找一些PE比较低的股票,银行中可以找到,房地产也有很多,这取决于国家对房地产到底采取什么政策,是急刹车的政策还是温和的政策,温和政策的话,这些行业中有的机会反倒比较大。

感谢大家参加我们的会议,这是我简短的交流,希望大家明年取得比较好的投资回报,也希望大家一会充分享受我们的音乐会,谢谢大家!

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